Cuando alguien me muestra un pool de liquidez que paga un 40% de APR, no empiezo con el porcentaje. Pregunto qué hace el pool y quién está pagando el retorno.
Si los traders pagan tarifas de swap, el retorno depende del volumen y mi parte de la liquidez activa. Si los prestatarios pagan intereses, depende de la demanda de préstamos. Si la mayor parte del rendimiento proviene de un token de recompensa recién emitido, el APR cotizado puede caer con el precio del token.
El porcentaje es el último número que miro, no el primero.
¿Qué es un pool de liquidez?
Un grupo de liquidez es una reserva de activos criptográficos que un protocolo puede utilizar para un propósito definido.
En un intercambio descentralizado, el grupo contiene tokens que los comerciantes pueden intercambiar. En un protocolo de préstamos, proporciona activos que otros usuarios pueden pedir prestados. Los contratos inteligentes registran depósitos, aplican las reglas del protocolo y calculan lo que cada participante posee.
El mismo término se utiliza para varios mecanismos:
| Pool | Qué hacen los activos | Fuente principal de retorno | Riesgos principales |
|---|---|---|---|
| Pool de intercambio AMM | Proporcionar tokens para intercambios descentralizados | Comisiones de negociación | Pérdida impermanente, riesgo de token, impacto en el precio, riesgo de contrato inteligente |
| Pool de intercambio estable | Intercambiar activos que se espera que se mantengan cercanos en precio | Comisiones de negociación e incentivos posibles | Riesgo de desvinculación, riesgo de contrato, desequilibrio |
| Pool de liquidez concentrada | Proporcionar liquidez de intercambio dentro de un rango de precios elegido | Comisiones ganadas mientras la posición está activa | Posición fuera de rango, gestión activa, pérdida impermanente |
| Pool ponderado o de múltiples activos | Poseer e intercambiar activos en pesos seleccionados | Comisiones de negociación | Exposición a rebalanceo, riesgo de token, pérdida impermanente |
| Pool de préstamos | Proveer activos a los prestatarios | Interés del prestatario e incentivos posibles | Deuda mala, falla de oráculo, diseño de liquidación, riesgo de utilización y retiro |
Un grupo de staking es diferente. Combina activos para la validación de blockchain y distribuye recompensas de staking. Algunos servicios de staking emiten un token de staking líquido que puede usarse más tarde en DeFi, pero eso no convierte el staking en sí mismo en un grupo de liquidez AMM. La propia documentación de Ethereum hace esta distinción y señala que el staking agrupado es proporcionado por terceros en lugar de ser nativamente por el protocolo.
Cómo funciona un pool de liquidez AMM
Un creador de mercado automatizado, o AMM, no espera a que un comprador y un vendedor presenten órdenes coincidentes.
En su lugar, un comerciante intercambia contra activos ya mantenidos por un contrato inteligente. Una regla matemática determina cuánto del token de salida libera la piscina.
Un libro de órdenes funciona de manera diferente. Organiza las ofertas y solicitudes por precio y las empareja con las órdenes entrantes.
El modelo AMM más conocido es la fórmula de producto constante:
x × y = k
Dónde:
xes la reserva del token A;yes la reserva del token B;kes el invariante del grupo.
Si un comerciante agrega más del token B, el pool libera algo del token A. El token A se vuelve más escaso dentro del pool, por lo que su precio cotizado aumenta.
La piscina no conoce el precio de mercado justo. Aplica su fórmula a las reservas que tiene. Los traders de arbitraje comparan ese precio con otros mercados y operan cuando la diferencia cubre sus costos. Esas operaciones mueven la relación de reservas.
La explicación de Uniswap sobre los fondos de liquidez utiliza este modelo de producto constante. Otros protocolos pueden utilizar invariantes diferentes, pesos, rangos, lógica de tarifas o reglas personalizadas.
Un ejemplo de intercambio con números reales
Toma un pequeño pool de ETH/USDC para que la aritmética se mantenga visible. Contiene:
- 10 ETH
- 20,000 USDC
El precio inicial del pool es de 2,000 USDC por ETH. Su producto constante es:
10 × 20,000 = 200,000
Ahora un comerciante intercambia 2,000 USDC por ETH. Suponga que el grupo cobra una tarifa del 0.30%.
La tarifa es:
2,000 × 0.30% = 6 USDC
Eso deja una entrada efectiva de:
2,000 − 6 = 1,994 USDC
El AMM calcula la nueva reserva de ETH:
200,000 ÷ (20,000 + 1,994) = 9.093389 ETH
El comerciante recibe:
10 − 9.093389 = 0.906611 ETH
El precio de ejecución promedio es:
2,000 ÷ 0.906611 = 2,206.02 USDC por ETH
El trader paga un promedio de 2,206.02 USDC por ETH a pesar de que el pool comenzó en 2,000. La orden eleva su propio precio promedio a medida que cambia las reservas. Ese es el impacto en el precio. Los 2,000 USDC completos entran en el pool, incluida la tarifa de 6 USDC, por lo que el pool termina con aproximadamente:
- 9.093389 ETH
- 22,000 USDC
¿Qué cambia cuando 2,000 USDC entra en el pool?
El AMM libera ETH de acuerdo con su fórmula de reserva. Una tarifa del 0.30% deja 1,994 USDC como la entrada efectiva para el intercambio.
Tarifa: 2,000 × 0.30% = 6 USDC
Entrada efectiva: 2,000 − 6 = 1,994 USDC
Nueva reserva de ETH: 200,000 ÷ 21,994 = 9.093389 ETH
Ejemplo simplificado de producto constante. Excluye los costos de red, el enrutamiento a través de otros grupos, MEV y las deducciones de tarifas específicas del protocolo.
Una piscina no puede ofrecer el mismo precio para cada tamaño de operación. Un intercambio más pequeño movería estas reservas menos. Uno más grande recibiría un peor precio promedio. Con una liquidez más profunda, la misma orden de 2,000 USDC tendría menos impacto en el precio.
De dónde provienen los retornos de los proveedores de liquidez
Separar los retornos de LP en tres categorías. Mezclarlos hace que un APR parezca más estable de lo que realmente es.
Comisiones de trading.
Los traders pagan una tarifa cuando intercambian. El protocolo distribuye parte o la totalidad de esa tarifa a los proveedores de liquidez elegibles de acuerdo con sus reglas.
Supongamos que una piscina procesa $5 millones de volumen diario, cobra 0.30%, y no tiene deducción de protocolo en este ejemplo simplificado:
$5,000,000 × 0.30% = $15,000 en tarifas diarias
Si mi posición representa el 2% de la liquidez elegible para ganar esas tarifas a lo largo del día:
$15,000 × 2% = $300
Eso es ingreso bruto por comisiones, no beneficio neto. Mi participación puede cambiar, mi posición puede salir del rango, el volumen puede caer y los activos pueden moverse en contra de la posición.
Interés del prestatario.
En un fondo de préstamos, los prestatarios pagan intereses para acceder a los activos suministrados. La tasa normalmente cambia con la utilización.
Cuando se pide prestado más de un activo, la tasa de suministro puede aumentar para atraer depósitos y fomentar el reembolso. Cuando gran parte del fondo permanece sin usar, la tasa puede caer. Aave describe este mecanismo basado en la utilización en su documentación V3.
El retiro también depende de la liquidez disponible. Un proveedor no puede asumir que cada token depositado está inmediatamente disponible si gran parte del fondo está actualmente prestada.
Incentivos de tokens.
Los protocolos a veces distribuyen tokens de gobernanza o recompensa para atraer liquidez.
Trato esto como un retorno separado porque tiene una fuente separada. Las tarifas de intercambio provienen de la actividad comercial. Los intereses provienen de los prestatarios. Los incentivos de tokens a menudo provienen de emisiones.
Una alta tasa de interés APR puede caer por tres razones a la vez:
- más capital entra y divide las recompensas entre más participantes;
- los cambios en el calendario de emisiones;
- el token de recompensa pierde valor.
Cuando la mayor parte del rendimiento mostrado proviene de incentivos en lugar de la actividad económica, no lo proyecto a largo plazo.
Lo que realmente representa un token LP
Algunos protocolos emiten tokens LP fungibles que representan una reclamación proporcional sobre los activos del pool. Los protocolos de préstamo pueden emitir tokens de recibo, como los aTokens de Aave.
Las posiciones de liquidez concentrada pueden funcionar de manera diferente. La posición tiene su propio rango, historial de tarifas y composición de activos, por lo que puede ser representada por un NFT o rastreada a través de otro sistema de gestión de posiciones.
Un token LP no proporciona automáticamente derechos de gobernanza tampoco. La gobernanza generalmente depende de un token de gobernanza separado y de las reglas de votación del protocolo.
Antes de depositar, verifico qué representa el token de posición:
- ¿Qué activos puede canjear?
- ¿Incluye tarifas acumuladas?
- ¿Se puede transferir o usar como garantía?
- ¿Está siempre disponible la redención?
- ¿Gana control otro protocolo si apuesto el token de posición en otro lugar?
Si deposito el token LP en una granja de rendimiento, he añadido otro contrato inteligente y otro lugar donde la posición puede fallar.
Pérdida impermanente con un ejemplo trabajado
La pérdida impermanente es la diferencia entre:
- el valor de una posición de liquidez AMM; y
- el valor de simplemente mantener los activos depositados originalmente.
Es una comparación, no una tarifa separada cobrada por el protocolo.
Regresa a la piscina con 10 ETH y 20,000 USDC. La posición comienza en $40,000 cuando ETH vale $2,000.
Ahora supongamos que ETH sube a $4,000 en otros lugares. Los traders de arbitraje compran ETH del grupo más barato y añaden USDC hasta que su ratio de reserva refleje el nuevo precio de mercado.
Ignorando las tarifas para este cálculo, el fondo de producto constante se establece cerca de:
- 7.0711 ETH
- 28,284.27 USDC
La posición LP vale:
7.0711 × $4,000 + $28,284.27 = $56,568.54
Si los activos originales se hubieran quedado en la billetera:
10 × $4,000 + $20,000 = $60,000
La diferencia es:
$56,568.54 − $60,000 = −$3,431.46
En relación con la retención, eso es aproximadamente −5.72% antes de las tarifas ganadas.
ETH dobla: posición LP versus tenencia
Ambas posiciones comienzan con los mismos activos. La comparación aísla el efecto del reequilibrio de AMM y excluye las tarifas.
Mantener los activos
Permanece en el grupo AMM
Ejemplo de producto constante 50/50 de rango completo. Los pools concentrados, ponderados, de intercambio estable y de préstamos se comportan de manera diferente.
Para una piscina de producto constante 50/50 de rango completo, la fórmula estándar es:
Pérdida impermanente = 2 × √r ÷ (1 + r) − 1
Aquí, r es el nuevo precio dividido por el precio original.
| Cambio de precio | Desempeño del LP en comparación con la tenencia |
|---|---|
| 1.25× | −0.62% |
| 1.50× | −2.02% |
| 2.00× | −5.72% |
| 3.00× | −13.40% |
| 5.00× | −25.46% |
No lleves esta fórmula a la liquidez concentrada, a los intercambios estables ponderados o a los fondos de préstamo. Cada diseño crea una exposición diferente.
La palabra “impermanente” también causa confusión. La diferencia puede reducirse si el precio relativo regresa. Pero si retiro mientras existe, me doy cuenta del resultado. Las tarifas pueden compensarlo, pero no lo eliminan por definición.
Los principales tipos de grupos de intercambio
Piscinas de producto constante de rango completo. La liquidez está disponible en un rango de precios muy amplio. El modelo es simple y requiere poco mantenimiento, pero gran parte del capital puede estar lejos del precio de mercado actual.
Fondos de liquidez concentrada. El LP selecciona un rango de precios. El capital dentro de ese rango puede ganar más comisiones por dólar porque está concentrado cerca del mercado.
Pero la posición deja de ganar comisiones de swap cuando el precio se mueve fuera de su rango activo. También puede convertirse completamente en un solo token. La liquidez concentrada no es automáticamente una versión de mayor retorno de un pool de rango completo. Intercambia eficiencia de capital por rango y riesgo de gestión.
Piscinas de intercambio estable. Estas piscinas están diseñadas para activos que se espera que se negocien cerca unos de otros, como dos stablecoins vinculadas al dólar o formas estrechamente relacionadas del mismo activo.
Su curva de precios puede soportar un menor impacto de precio cerca de la relación objetivo. El principal peligro es un desanclaje. Un pool puede acumular el activo más débil mientras que los traders de arbitraje eliminan el más fuerte.
Fondos ponderados y multiactivos. Estos fondos pueden contener más de dos activos o usar pesos diferentes a 50/50.
Los pesos determinan cómo se rebalancea el fondo y cuánto exposición tiene el LP a cada activo. No eliminan el riesgo de token ni garantizan la diversificación.
Riesgos que reviso antes de proporcionar liquidez
Los activos y el contrato
El contrato de la piscina puede funcionar exactamente como se diseñó mientras un token colapsa. Un alto rendimiento no compensa un activo que no puede recuperarse o ser canjeado.
Verifico las direcciones de los contratos de tokens, la estructura del emisor, los mecanismos de redención, los controles de oferta y la liquidez fuera del fondo.
Una auditoría reduce la incertidumbre. No prueba que un contrato sea seguro.
Verifico si los contratos son actualizables, quién controla las actualizaciones, si hay un bloqueo temporal, si existe una pausa de emergencia y cuánto valor ha manejado el mismo código a lo largo del tiempo.
Riesgo de ejecución y rango
La baja liquidez facilita los intercambios. Puede exponer a los comerciantes a un gran impacto en el precio y crear oportunidades para ataques de sándwich u otras formas de ordenación de transacciones.
Los LPs pueden recibir tarifas de este volumen, pero una ejecución dañina no crea un mercado saludable por sí misma.
La liquidez concentrada genera tarifas solo mientras el mercado está dentro del rango elegido. Un rango estrecho puede parecer productivo durante una prueba retrospectiva y luego dejar de generar ingresos después de un movimiento brusco.
La posición puede requerir reequilibrio, nuevas tarifas de red y una decisión sobre el token acumulado en el lado perdedor del rango.
Riesgo de préstamos y oráculos
En los fondos de préstamo, los precios incorrectos o manipulados pueden provocar liquidaciones malas o dejar al protocolo con deudas que el colateral ya no cubre.
Quiero saber qué oracle utiliza el protocolo, cómo maneja los precios obsoletos y qué sucede cuando los liquidadores no pueden actuar lo suficientemente rápido. También verifico cuánto del activo suministrado ya ha sido pedido. Una alta tasa de utilización puede aumentar el interés, pero también puede hacer que un retiro rápido sea más difícil.
Gobernanza, red y riesgo de salida
Un protocolo puede reducir emisiones o cambiar la distribución de tarifas. Una votación de gobernanza puede alterar la economía del pool. Los grandes tenedores de tokens, delegados o claves administrativas pueden tener un control más práctico de lo que la palabra “descentralizado” sugiere.
El mismo protocolo en otra cadena no tiene el mismo perfil de riesgo. Los puentes, secuenciadores, validadores, infraestructura RPC y la congestión de la red pueden afectar el acceso a la posición.
La liquidez de AMM a menudo se puede canjear a través del contrato, pero esto aún depende del funcionamiento del contrato y de que los activos subyacentes sigan siendo transferibles.
Los fondos de préstamo también necesitan suficiente liquidez no prestada. Las posiciones de LP apostadas o cultivadas pueden tener un paso adicional para el retiro, un retraso, un bloqueo o una dependencia de terceros.
Cómo evalúo un fondo de liquidez
Uso el mismo orden cada vez.
- Identificar el mecanismo exacto. AMM, préstamo, intercambio estable, liquidez concentrada, o algo más.
- Encuentra la fuente de retorno. Tarifas, interés del prestatario, emisiones de tokens o una mezcla.
- Verifica los activos. Direcciones de contrato, emisor, derechos de redención, liquidez del mercado y dependencias de precios.
- Lee las reglas de tarifas. Nivel de tarifa, participación en el protocolo, requisitos de rango activo y proceso de cobranza.
- Compara el volumen con la liquidez. El TVL por sí solo no genera comisiones. El volumen sin suficiente profundidad puede producir una ejecución deficiente.
- Enfatiza la relación entre activos. Modela un despegue y movimientos de precios de 1.5×, 2× y 3×.
- Inspeccionar puntos de control. Claves de administrador, actualizaciones, derechos de pausa, diseño de oráculos, gobernanza y dependencias de puentes.
- Verificar condiciones de salida. Liquidez disponible, bloqueos, retrasos en retiros, costos de red y qué token recibiré.
- Separe el rendimiento bruto del resultado neto. Incluyo las tarifas ganadas, incentivos en tokens, pérdidas impermanentes, gas y P&L de activos realizados.
- Reduce el primer depósito. Una pequeña transacción prueba la billetera, la red, el contrato, la contabilidad y la ruta de retiro.
No confío en la TAE mostrada para responder a ninguna de estas preguntas.
Lo que el APR no me dice
Una piscina de liquidez no es una cuenta de ahorros con una tasa de interés variable. Realiza un trabajo específico, y las personas que la financian asumen los riesgos asociados a ese trabajo.
APR no me dirá qué token tendré después de un gran movimiento de precio. No me dirá si un pool de préstamos tiene suficiente liquidez libre para un retiro. Y no me dirá cuánto del retorno proviene de tarifas en lugar de emisiones de tokens.
Si no puedo explicar la fuente del retorno y el camino de salida en palabras simples, dejo la piscina sola.
