Лучшее предложение не всегда означает самое дешевое место для покупки.
Предположим, вы хотите 10,000 акций. Площадка B предлагает самую низкую цену продажи на уровне $25.09, но только для 1,000 акций. Площадка A имеет 2,000 по цене $25.10. Площадка C может выполнить оставшиеся 7,000 по цене $25.11 и взимает меньшую комиссию.
Отправка всего заказа на Площадку B не обеспечит $25.09 за все 10,000 акций. Большая часть заказа останется невыполненной, будет отклонена или потребуется повторная маршрутизация после изменения рынка.
У умного маршрутизатора заказов, обычно сокращаемого до SOR, есть решение этой проблемы. Он получает основной заказ, проверяет доступные для него торговые площадки и решает, куда отправить каждую часть. Его решение может включать цену, доступный объем, сборы, задержку, вероятность исполнения, рыночное влияние и инструкции трейдера.
В этом примере срочный маршрутизатор может занять:
1,000акций от Venue B по цене$25.09;2,000акций от Места A по цене$25.10;7,000акций из Места C по цене$25.11.
Заказ выполнен на трех площадках. Веселая средняя цена составляет $25.106 до учета сборов. Это более полезно, чем сказать, что Площадка B имела “лучшую цену”, потому что у Площадки B никогда не было достаточно акций для завершения сделки.
Что такое умный маршрут заказа?
Умная маршрутизация заказов — это автоматизированный процесс выбора одного или нескольких мест исполнения для заказа.
Маршрутизатор находится между источником заказов и площадками. Источником заказов может быть торговый терминал, система управления исполнением, алгоритм или система сделок брокера. Пунктами назначения могут быть биржи, альтернативные торговые системы, маркет-мейкеры, тёмные пулы или поставщики ликвидности.
Задача маршрутизатора не предсказать, поднимется ли рынок или упадет. Он работает с заказом, который ему был дан:
- купить или продать;
- инструмент;
- количество;
- тип заказа и лимитная цена;
- время действия;
- разрешенные места;
- срочность и другие правила исполнения.
Затем он преобразует родительский заказ в один или несколько дочерних заказов. Роутер отслеживает дочерние заказы до тех пор, пока они не будут выполнены, отменены или отклонены, сохраняя при этом общую количество и лимит родительского заказа нетронутыми.
Эта последняя часть имеет значение. Разделить заказ легко. Настоящая инженерная работа заключается в том, чтобы разделить его, не переполняя, не теряя учета отмен или торгуя через лимит.
Как работает умный маршрутизатор заказов
Продюсерский роутер делает больше, чем просто читает список котировок. Он поддерживает актуальный взгляд на рынок и на свои собственные возможности торговли на этом рынке.
1. Маршрутизатор проверяет родительский заказ
Перед маршрутизацией система проверяет заказ на соответствие правам доступа к аккаунту и контролю рисков. Проверки могут включать покупательскую силу, лимиты по позициям, максимальный размер заказа, ценовые ограничения, ограниченные инструменты и разрешенные направления.
Заказ, который не проходит эти проверки, не должен поступать в заведение.
2. Это создает сопоставимый обзор площадок
Каждое заведение может публиковать данные в разном формате и с разной скоростью. Маршрутизатор нормализует эти потоки в общее представление.
Для ордера на покупку это может сравниваться:
- цена предложения на каждом месте;
- отображаемое количество по этой цене;
- глубокие уровни цен;
- плата за получение ликвидности;
- скидки за добавление ликвидности;
- возраст цитаты;
- недавнее поведение заполнения и отказа;
- любые кредитные или лимиты экспозиции, связанные с местом назначения.
Цитаты, которые выглядят идентично на экране, могут не быть эквивалентными после учета этих факторов.
3. Он оценивает доступные маршруты
Маршрутизатор применяет политику к заказу. Срочный рыночный заказ может приоритизировать немедленные исполнения. Пассивный лимитный заказ может приоритизировать улучшение цены или возмещение для мейкеров. Крупный заказ может избегать отображения своего полного объема в одном месте.
Нет единой универсальной формулы SOR. Логика оценки должна отражать продукт, рыночную структуру, инструкции клиента и политику исполнения.
4. Он создает и отправляет дочерние заказы
Маршрутизатор может отправить один заказ на ребенка, распределить количество между несколькими пунктами назначения или попробовать площадки по очереди.
Например, он может отправить заказы немедленно или отменить их сразу в три места одновременно. Каждое место должно немедленно выполнить то, что может, и отменить остаток. Другая стратегия может сначала попытаться использовать промежуточное место, подождать немного, а затем направить незаполненное количество на выставленные рынки.
5. Он реагирует на заполнения, отклонения и изменение котировок
Маршрутизация не останавливается, когда первый ордер на покупку покидает систему. Котировки меняются. Отображаемая ликвидность исчезает. Площадка может вернуть частичное исполнение или отклонить ордер.
Маршрутизатор обновляет оставшееся количество родительских элементов после каждого ответа. Затем он решает, следует ли продолжать ожидание, отменить, изменить цену или перенаправить остаток в другое место.
6. Он согласует результат
Система связывает все события дочерних заказов с родительским заказом. Финальная запись должна показывать, куда ушел заказ, что было выполнено, по какой цене, сколько времени это заняло и почему осталась любая незакрытая сумма.
One order. Three venues. One controlled fill.
The router compares executable cost and available size, then keeps every child fill tied to the original 10,000-share order.
10,000 shares
XYZ common stock
Анимация использует тот же 10,000-ордер акций, что и в приведенном выше примере. Важный момент – это разделение. Наименьшее отображаемое предложение получает только то количество, которое оно может фактически выполнить.
Три заполнения несут $20.50 в явных сборах за место, что приводит к средним общим затратам в $25.10805 за акцию. Возможное среднее заполнение на уровне $25.095 может улучшить этот результат. Но ожидание скрытой ликвидности может стоить дороже, если видимый рынок движется первым. Маршрутизатор должен оценить этот компромисс, а не просто читать книгу.
Почему самая низкая отображаемая цена может быть неправильным выбором
Цена – это первый параметр, который замечают большинство людей. Это не весь результат выполнения.
Рассмотрим два места, показывающих одинаковый запрос:
| Место X | Место Y | |
|---|---|---|
| Указанная цена | $50.00 | $50.00 |
| Указанный объем | 5,000 | 5,000 |
| Комиссия за сделку | $0.0030/акция | $0.0010/акция |
| Среднее время отклика | 0.4 мс | 1.8 мс |
| Недавняя скорость исполнения по указанному объему | 94% | 61% |
Место Y дешевле, если оба места заполняются. Место X было быстрее и надежнее. То, какое из них должно получить заказ, зависит от срочности и от того, насколько дорогое было бы пропущенное заполнение.
Вот почему лучшее исполнение шире, чем самая высокая котировка. В соответствии с статьей 27 Директивы MiFID II факторы включают цену, затраты, скорость, вероятность исполнения и расчета, размер и природу заказа. Веса факторов меняются в зависимости от клиента и заказа.
Маршрутизатор не доказывает лучшее исполнение, имея много соединений с площадками. Он доказывает свою ценность через результаты, которые он последовательно производит.
Входные данные, которые изменяют решение о маршрутизации
| Входные данные | Почему это изменяет маршрут |
|---|---|
| Доступное количество | Место, показывающее одну лот по лучшей цене, не может выполнить большой заказ. Отображаемый размер также может исчезнуть до того, как поступит дочерний заказ. |
| Комиссии и скидки | Равные цены исполнения могут приводить к различным чистым затратам. Для ожидающего заказа скидка имеет значение только в том случае, если заказ выполняется. |
| Задержка и возраст котировки | Действительная котировка может устареть во время доставки данных, расчета, сетевой передачи или обработки на месте. |
| Вероятность исполнения | Позиция в очереди, конкурирующие маршрутизаторы и скрытая ликвидность делают отображаемое количество оценочным, а не обещанием. |
| Влияние на рынок | Агрессивный заказ может поглотить несколько уровней и выявить спрос. Пассивный заказ может не успеть к сделке, пока цена уходит. |
| Разрешения и кредит | Наилучший видимый пункт назначения не имеет значения, если аккаунт не может там торговать, не имеет типа заказа или достиг предела. |
Я сравниваю цену исполнения плюс стоимость ликвидности для рыночного ордера. Я также обращаю внимание на недавнее поведение заполнения. Низкая комиссия, прикрепленная к устаревшей котировке или низкой вероятности заполнения, не является дешевым вариантом.
Общие стратегии умной маршрутизации заказов
| Стратегия | Что делает маршрутизатор | Основной компромисс |
|---|---|---|
| Свайп | Отправляет рыночные дочерние ордера на несколько площадок, начиная с лучших цен с учетом всех затрат | Быстро, но может задействовать несколько ценовых уровней |
| Последовательный маршрут | Пробует одно направление, затем отправляет оставшуюся часть в другое место после ответа или истечения времени | Проще контролировать количество, но следующая котировка может исчезнуть |
| Пассивное размещение | Размещает лимитный ордер, когда позиция в очереди, сборы или rebates выглядят благоприятно | Ниже явная стоимость, но нет гарантии исполнения |
| Поиск по средней цене или скрытый поиск | Пробует непоказанную ликвидность перед тем, как пересекать публичный спред | Возможное улучшение цены, но неопределенная ликвидность и задержка |
| Перенаправление остатка | Перерасчитывает после частичного исполнения, отказа или отмены | Адаптируется к рынку, но зависит от корректной обработки состояния ордера |
Умная маршрутизация заказов не является тем же самым, что и алгоритм исполнения
Условия часто смешиваются, потому что системы могут быть связаны.
| Компонент | Какой вопрос он отвечает |
|---|---|
| Умный маршрутизатор заказов | Какое направление должно получить это количество сейчас? |
| Алгоритм исполнения | Как должен быть освобожден родительский заказ со временем? |
| Система управления заказами (OMS) | Кто владеет заказом и каково его текущее бизнес-состояние? |
| Система управления исполнением (EMS) | Как трейдер контролирует и управляет активным исполнением? |
| Механизм сопоставления | Какие совместимые заявки на покупку и продажу торгуются внутри одной площадки? |
| Аггрегатор ликвидности | Как котировки из нескольких источников объединяются в один вид? |
Алгоритм VWAP может выпустить 5,000 акций в течение следующей минуты. Затем SOR решает, куда должны пойти эти 5,000 акций. Как только дочерний заказ достигает биржи, система сопоставления биржи решает, будет ли он торговаться против заказа в этой книге.
Маршрутизатор выбирает между направлениями. Он не выполняет сопоставление места.
Как SOR изменяется на разных рынках
| Рынок | Что изменяется в решении по маршрутизации |
|---|---|
| Листинговые акции и ETF | Один и тот же инструмент может торговаться на биржах и альтернативных площадках. Отображаемая цена, глубина и сборы площадки являются основными параметрами. |
| Опционы | Фрагментированные книги и многоступенчатые ордера добавляют риск по каждому элементу. Маршрутизатор может сравнивать родную книгу сложных ордеров с отдельным исполнением каждого элемента. |
| Валютный рынок | Спот FX в значительной степени является внебиржевым. Двусторонний кредит, поведение с последним взглядом, время удержания котировок, минимальный размер и модели отказов могут иметь значение так же, как и верхняя котировка. |
| Криптоактивы | Остатки на площадках, хранение, кредитное воздействие и сетевые расходы могут сделать отображаемую лучшую цену непригодной. |
В FX маршрутизатор часто работает рядом с агрегатором ликвидности и мостом. Наше руководство по ролям моста ликвидности, агрегатора и поставщика ликвидности разделяет эти ответственности.
Как измерить, хорошо ли работает маршрутизатор
Я бы не оценивал маршрутизатор по одной выигрышной сделке. Я бы использовал большой выбор и разделял результаты по инструменту, типу заказа, размеру, срочности и рыночным условиям.
Полезные меры включают:
- коэффициент заполнения: сколько из запланированного количества было выполнено;
- время заполнения: сколько времени заняло выполнение;
- средняя цена исполнения: взвешенная по каждому выполненному заказу;
- эффективный спрэд: цена исполнения относительно рыночной средней, когда поступил заказ;
- недостаток реализации: окончательный результат относительно выбранного решения или контрольного показателя;
- улучшение цены: количество исполнено лучше, чем референсная котировка;
- уровень отказов и отмен: как часто маршруты терпели неудачу или их пришлось восстанавливать;
- посттрейдовая маркировка: куда переместился рынок после каждого исполнения;
- концентрация мест: получает ли одно направление необычную долю потока;
- затраты на маршрутизацию: время, затраченное внутри стека маршрутизации и подключения.
Метка времени ссылки должна быть последовательной. Сравнение одного места с котировкой до поступления заказа и другого с котировкой после его поступления дает чистый отчет с ложным сравнением.
Отчеты о исполнении также требуют контекста. Руководство Правила 605 SEC рассматривает время получения и согласованный ориентир котировок как необходимые для сопоставимых статистических данных о качестве исполнения. Конкретное правило применяется к американским ценным бумагам, охваченным им, но уроки измерения хорошо применимы: сначала отметка времени, затем сравните подобное с подобным.
Где умная маршрутизация заказов терпит неудачу
Устаревшие или неполные рыночные данные
Маршрутизатор актуален только настолько, насколько актуальны его входные данные. Если одна из потоков данных задерживается, его котировка может выглядеть привлекательно задолго после того, как ликвидность исчезла.
Медленное обработка отмены
Роутер отправляет дочерние заказы в два места и решает отменить один из них. Если состояние отмены неопределенно, отправка оставшейся полной партии на третью площадку может привести к переполнению.
Системам производства необходимы явные состояния для ожидающих новых заказов, ожидающих отмен, частичных выполнений, отклонений и поздних выполнений.
Оптимизация неправильной метрики
Маршрутизатор, созданный для максимизации скидок для производителей, может приводить к медленному заполнению и плохому распределению. Маршрутизатор, созданный только для скорости, может пересекать больше площади, чем необходимо.
Метрика должна соответствовать инструкции клиента. В противном случае маршрутизатор может работать точно так, как задумано, и все равно привести к неправильному бизнес-результату.
Игнорирование поведения на площадке
Исторические коэффициенты заполняемости могут устаревать. Место проведения может хорошо себя показывать в ликвидных акциях крупных компаний и плохо в тонких инструментах. Один глобальный балл скрывает эту разницу.
Слабое примирение между родителем и ребенком
Каждое исполнение, отмена и отклонение должны соответствовать правильному родителю. Проблемы согласования не являются косметическими. Они могут оставить торговую платформу, систему управления рисками и площадку с разными представлениями об открытом количестве.
Нет независимого обзора
Логика маршрутизации должна тестироваться на основе фактических данных выполнения. Рейтинг заведения, закодированный несколько месяцев назад, не является разумным только потому, что система автоматизирована.
Когда брокеру нужен умный маршрутизатор заказов?
СОР становится полезным, когда один и тот же заказ может достичь нескольких подлинных пунктов исполнения, и выбор изменяет результат.
Брокеру это может понадобиться, когда:
- одни и те же инструменты торгуются на нескольких площадках;
- заказы клиентов регулярно превышают количество, доступное по лучшей цене;
- плата за место проведения и поведение заполнения достаточно различаются, чтобы повлиять на выполнение;
- брокер должен применять различные маршрутизационные политики в зависимости от клиента или типа заказа;
- ручное маршрутизирование не может реагировать достаточно быстро;
- качество исполнения должно оцениваться и проверяться систематически.
Это может быть излишним, когда все заказы идут одному контрагенту, одному управляемому источнику ликвидности или одной бирже. Называть одно фиксированное соединение “умным маршрутизацией” не создает выбора направления.
Технология — это только одна часть решения. Брокеру также необходим доступ к площадкам, права на рыночные данные, юридические соглашения, лимиты рисков, мониторинг, сверка и политика исполнения. Маршрутизатор без этих уровней — это селектор маршрутов с амбициозным названием.
Суть SOR
Умная маршрутизация заказов существует, потому что торгуемый рынок редко представлен одной ценой на одном экране.
Маршрутизатор должен ответить на более практический вопрос: где этот конкретный заказ может достичь наилучшего результата сейчас, с учетом его ограничений, срочности и доступных маршрутов?
Для небольшого заказа ответ может быть одним местом. Для большого заказа это может быть разделение между несколькими. Для пассивного заказа может быть лучше подождать. Качество заключается в том, чтобы последовательно делать этот выбор, контролируя основной заказ и оставляя достаточно данных для объяснения результата позже.
