Что такое мусорные облигации? Как они работают и основные риски

Мусорные облигации – это облигации, которые имеют рейтинг ниже инвестиционного уровня, что указывает на более высокий кредитный риск. Также называемые высокодоходными или спекулятивными облигациями, они, как правило, предлагают более высокие доходности, чем сопоставимые облигации инвестиционного уровня, чтобы компенсировать инвесторов за больший риск пропущенных платежей или дефолта.

Термин описывает качество кредитования. Это не значит, что облигация ничего не стоит, что эмитент уже дефолтировал или что заявленная доходность является гарантированной прибылью.

Для инвесторов центральный вопрос заключается в том, компенсируют ли доход и цена покупки адекватно риски. Для брокеров задача состоит в том, чтобы достаточно ясно представить рейтинг облигации, цену, доходность и контрактные условия, чтобы клиенты могли понять уровень риска.

Какие рейтинги делают облигацию “мусорной”?

Граница зависит от шкалы рейтингового агентства. На общепринятых глобальных долгосрочных шкалах разделительная линия:

Классификация	S&P Global	Moody’s
Инвестиционный рейтинг	BBB− или выше	Baa3 или выше
Спекулятивный рейтинг / высокодоходный	BB+ или ниже	Ba1 или ниже

Снижение рейтинга с BBB− до BB+ пересекает границу инвестиционного уровня по шкале S&P. Это само по себе не означает, что платеж был пропущен.

Кредитные рейтинги — это мнения о кредитоспособности. Они могут меняться, различные агентства могут не соглашаться, и отдельные облигации одной компании могут иметь разные рейтинги, поскольку их гарантии, залоги или приоритет возврата различаются. Проверьте рейтинг актуального выпуска, его агентство и дату.

Нерейтинговая облигация автоматически не имеет мусорного рейтинга. У нее отсутствует эта оценка, поэтому ее кредитный риск необходимо оценивать по другим данным.

Как работают мусорные облигации?

Корпоративная облигация — это долговое обязательство. Компания привлекает деньги и обещает выплаты в соответствии с условиями облигации. Обычная облигация с фиксированной ставкой определяет купон, номинальную стоимость и дату погашения, когда основная сумма становится подлежащей выплате.

Например, облигация с номинальной стоимостью 1 000 долларов США и 8% годовым купоном обещает 80 долларов США процентов в год. Ее рыночная цена может колебаться выше или ниже 1 000 долларов США, в то время как этот фиксированный купон остается неизменным.

Инвесторы могут покупать облигации при эмиссии или торговать уже существующими облигациями на вторичном рынке. Покупка на вторичном рынке передает облигацию между инвесторами; это не обязательно предоставляет новые средства эмитенту. Брокер-дилер может облегчить сделку в качестве посредника или торговать из собственного запаса.

Некоторые компании изначально выпускают облигации спекулятивного класса из-за таких факторов, как высокий долг, неопределенные денежные потоки или ограниченная история деятельности. Другие выпустили облигации инвестиционного класса, которые впоследствии были понижены до уровня высокодоходных. Эти пониженные облигации обычно называют павшими ангелами. Облигации, повышенные с высокодоходных до инвестиционного класса, часто называют восходящими звездами.

Кредитная метка не сообщает вам о каждой особенности контракта. Долговые расписки могут иметь фиксированные или плавающие платежи, обеспечение активами, условия досрочного выкупа или другие условия, которые влияют на их риск и стоимость.

Почему высокодоходные облигации предлагают более высокие доходности?

Инвесторы, как правило, требуют большего возмещения за кредитование заемщика, чья способность к погашению менее определенна. Это возмещение может проявляться в более высоком купоне при эмиссии облигации или в более низкой цене, когда торгуется существующая облигация.

Разница между доходностью облигации и подходящей доходностью бенчмарка называется кредитным спрэдом. Предположим, что корпоративная облигация приносит 9%, а сопоставимый государственный бенчмарк в той же валюте приносит 4%. Простая разница составляет пять процентных пунктов, или 500 базисных пунктов.

Этот спрэд не является 5% вероятностью дефолта. Он может отражать несколько факторов, включая ожидаемые кредитные убытки, ликвидность и компенсацию, которую инвесторы требуют за неопределенность. Сравнения также требуют согласованных сроков погашения и мер доходности; облигации с опционом обратного выкупа могут потребовать корректировок для опции выкупа эмитентом.

Когда инвесторы начинают больше беспокоиться о эмитенте, цена его облигаций может упасть, а quoted yield может вырасти. Более высокая доходность может, таким образом, сопровождаться ухудшающимися перспективами получения выплат.

Пример: купон 8% и текущая доходность 10%

Рассмотрим гипотетическую облигацию с оставшимися пятью годами до погашения:

• Номинальная стоимость: 1,000 USD.
• Фиксированный годовой купон: 8%, или 80 долларов США.
• Цена покупки: 800 USD.

Купонная ставка основана на номинальной стоимости: 80 долларов США ÷ 1 000 долларов США = 8%.

Текущая доходность основана на цене покупки: 80 USD ÷ 800 USD = 10%.

Обе цифры описывают одну и ту же облигацию. Текущая доходность выше, потому что покупатель платит меньше номинальной стоимости, а не потому, что эмитент увеличил ежегодный купон.

Текущая доходность игнорирует, что происходит с ценой облигации и поступают ли обещанные денежные потоки. Она также не учитывает разницу между ценой покупки и суммой, возвращаемой при погашении.

Что на самом деле зарабатывает инвестор?

Предположим, что пример облигации выплачивает свой купон ежегодно. Инвестор покупает облигацию сразу после даты выплаты купона за 800 долларов США, получает следующий купон в 80 долларов США и продает облигацию сразу после этой выплаты год спустя за 750 долларов США.

Однолетний результат = купон в 80 долларов США + 750 долларов США от продажи − 800 долларов США за покупку = 30 долларов США.

Возврат за период удержания = USD 30 ÷ USD 800 = 3.75%.

Текущая доходность 10% при покупке не превратилась в 10% общую доходность, поскольку цена продажи упала.

Теперь рассмотрим отдельный сценарий дефолта. Если инвестор не получает купон и в конечном итоге восстанавливает только 400 долларов США, убыток по сравнению с ценой покупки 800 долларов составит 400 долларов США, или 50%. Срок восстановления не указан, поэтому это расчет общего убытка, а не годовой доходности. Восстановление в размере 400 долларов является предположением, а не типичной ставкой восстановления или минимальной защитой.

Эти примеры исключают комиссии, спреды, налоги и реинвестирование. Покупка и продажа облигаций с фиксированным доходом происходят в даты купонов, избегая корректировок на накопленный процент. Они иллюстрируют арифметику, а не фактическую цену ценной бумаги или рыночную котировку.

Текущая доходность, доходность до погашения и наихудшая доходность

Платформа должна определить, какой доход она отображает. Эти меры отвечают на разные вопросы:

Мера	Что она описывает	Что она не гарантирует
Текущая доходность	Годовой купон, деленный на текущую цену облигации	Результат после изменения цен, дефолта или погашения
Доходность до погашения (YTM)	Ставка дисконтирования, которая приравнивает цену покупки к запланированным купонам и основному долгу до погашения	Что эмитент выплатит каждый денежный поток или что фактическая доходность будет соответствовать расчету
Доходность до худшего случая (YTW)	Наименьшая рассчитанная доходность среди соответствующих контрактных сценариев погашения, включая применимые вызовы	Потолок убытков, если эмитент не выполнит обязательства

Объяснение FINRA о доходности облигаций и доходах описывает, почему расчет доходности и конечный результат инвестора могут различаться.

Для distressed облигаций заметно высокая котируемая YTM может зависеть от платежей, в которых рынок сомневается. Расчет следует рассматривать наряду с финансами эмитента и конкретными условиями облигации.

Каковы основные риски мусорных облигаций?

Риск по умолчанию и восстановления

Эмитент может не произвести выплату процентов или погасить основной долг. Реструктуризация может изменить условия платежа или заменить первоначальное требование другими активами. Возврат средств зависит от оставшейся стоимости эмитента, юридического процесса и позиции облигации среди конкурирующих требований.

Быть старшим по отношению к акционерам не гарантирует полного восстановления. Обеспеченные, старшие необеспеченные и субординированные облигации могут иметь различные результаты. Обзор рисков облигаций с высоким доходом от SEC объясняет важность кредитного риска и приоритета платежей.

Риск цен и процентных ставок

Облигация может потерять рыночную стоимость без дефолта. Рост базовых ставок или расширение кредитного спреда могут снизить её цену. Улучшение кредитных условий может поддержать цены, но повышение рейтинга не гарантирует прибыльную сделку.

Держание до погашения позволяет избежать необходимости принимать промежуточную цену продажи только в том случае, если инвестор может продолжать держать. Это не устраняет риск возврата со стороны эмитента.

Риск ликвидности

Некоторые активы торгуются нечасто. Последняя зафиксированная сделка или оценочная стоимость могут отличаться от цены, доступной для фактического размера заказа инвестора. В условиях рыночного стресса найти покупателя может стать труднее, и спрэд между предложением и спросом может увеличиться.

Риск звонка и реинвестирования

Облигация с правом досрочного выкупа позволяет осуществить выкуп до срока при соблюдении определённых условий. Если рефинансирование становится привлекательным для эмитента, инвесторы могут получить свои деньги обратно раньше, чем ожидали, и столкнуться с трудностями при замене дохода на сопоставимую доходность.

Покупка выше окончательной цены колла также может повлиять на доходность инвестора. График колла имеет значение наряду с окончательной датой погашения.

Валютный риск

Облигация в иностранной валюте добавляет риск изменения валютного курса. Ее купоны и погашение могут сохранять свою стоимость в валюте облигации, в то время как в домашней валюте инвестора они могут стоить меньше. Хеджирование валютных рисков, где это возможно, имеет свои затраты и условия.

Индивидуальные мусорные облигации против фондов облигаций с высокой доходностью

Индивидуальная облигация подвергает своего держателя условиям и кредитному риску конкретного долгового инструмента. Анализ требует внимания к эмитенту, старшинству, соглашениям, сроку погашения и ликвидности на рынке.

Фонд взаимных инвестиций с высоким доходом или ETF держит портфель облигаций. Это может распределить риски среди эмитентов, но не устраняет рыночный кредитный риск. Комиссии, концентрация портфеля, ликвидность и инвестиционная стратегия фонда по-прежнему имеют значение.

Владение паевыми фондами также отличается от владения облигацией с установленной номинальной стоимостью и сроком погашения. Большинство традиционных облигационных фондов постоянно заменяют активы и не обещают вернуть первоначальную цену покупки долей в определённый срок. Фонды с целевым сроком погашения имеют другую структуру, но всё равно не гарантируют, что инвестор вернёт уплаченную сумму.

Распределения фонда, показатель доходности портфеля и общая доходность являются отдельными показателями. Большое распределение не устанавливает, что цена акций фонда или капитал инвестора защищены.

Что должны исследовать инвесторы перед покупкой?

Начните с проспекта облигации или документа о предложении и текущих раскрытий эмитента. Полезные вопросы включают:

• Способность платить: поддерживает ли операционный денежный поток выплаты по процентам, и сколько долгов необходимо рефинансировать в ближайшее время?
• Позиция в капитальной структуре: обеспечен ли этот выпуск, старший или субординированный, и какие организации предоставляют гарантии?
• Защита контрактов: что позволяют соглашения и что происходит в случае их нарушения?
• Цена и доходность: какая мера доходности указана и какие предположения о денежном потоке она использует?
• Выход и выкуп: каковы минимальный размер сделки, исполняемая ставка, срок обращения и график коллов?
• Экспозиция портфеля: насколько многое уже зависит от одного и того же эмитента, сектора, валюты или экономических условий?

Эти вопросы помогают сформулировать оценку; ни единичный рейтинг, ни высокая доходность не заменяют основного анализа кредита.

Что важно, когда брокер предлагает высокодоходные инвестиции?

Первое отличие заключается в самом инструменте. Кэш-облигация, акции высокодоходного ETF и CFD, ссылающийся на связанный инструмент, предоставляют клиенту разные права. Позиция по CFD сама по себе не делает клиента кредитором эмитента облигаций.

Для предложения наличных облигаций торговый тикет и поддерживающие системы должны отражать фактическое выпуск: идентификатор, валюта, номинал, срок погашения, график купонов, информация о рейтинге и любые условия досрочного погашения.

Конвенции ценообразования облигаций требуют особого внимания. Цитата 80 обычно означает 80% от номинала, или 800 долларов США за облигацию номиналом 1,000 долларов США. На рынках, использующих чистые цены, накопленные проценты и применимые сборы влияют на окончательную сумму расчетов. Отображаемая доходность также должна указывать на основу ее расчета. Руководство FINRA по ценообразованию облигаций объясняет эти конвенции котировок.

Записи об исполнении и учете должны охватывать размер заказа, свежесть котировок, выплаты купонов, выкупы и любые события дефолта или реструктуризации. Эти события должны быть отражены в бэк-офисе брокера и выписках клиентов. Индикативная оценка не должна представляться как исполняемая ставка.

При оценке торговой платформы проверьте точный рабочий процесс для облигаций или фондов, включая кастодиальные и внешние торговые связи. Поддержка других классов активов не подтверждает наличие высокодоходных облигаций наличными. Право клиентов на участие, раскрытия информации и любые требования к соответствию или уместности зависят от юрисдикции и услуги.