Ketika seseorang menunjukkan kepada saya sebuah kolam likuiditas yang membayar 40% APR, saya tidak mulai dengan persentase. Saya bertanya apa yang dilakukan kolam tersebut dan siapa yang membayar imbal hasilnya.
Jika trader membayar biaya swap, pengembalian tergantung pada volume dan bagian saya dari likuiditas aktif. Jika peminjam membayar bunga, itu tergantung pada permintaan untuk pinjaman. Jika sebagian besar hasil berasal dari token reward yang baru diterbitkan, APR yang dikutip mungkin turun seiring dengan harga token.
Persentase adalah angka terakhir yang saya perhatikan, bukan yang pertama.
Apa itu likuiditas pool?
Kolam likuiditas adalah cadangan aset kripto yang dapat digunakan oleh suatu protokol untuk tujuan tertentu.
Dalam pertukaran terdesentralisasi, kolam menahan token yang dapat ditukar oleh para pedagang. Dalam protokol pinjaman, itu menyediakan aset yang dapat dipinjam oleh pengguna lain. Kontrak pintar mencatat setoran, menerapkan aturan protokol, dan menghitung apa yang dimiliki setiap peserta.
Istilah yang sama digunakan untuk beberapa mekanisme:
| Kolam | Apa yang dilakukan aset | Sumber utama pengembalian | Risiko utama |
|---|---|---|---|
| Kolam swap AMM | Memberikan token untuk swap terdesentralisasi | Biaya perdagangan | Kerugian sementara, risiko token, dampak harga, risiko kontrak pintar |
| Kolam swap stabil | Menukarkan aset yang diharapkan tetap dekat dalam harga | Biaya perdagangan dan insentif yang mungkin | Risiko depeg, risiko kontrak, ketidakseimbangan |
| Kolam likuiditas terkonsentrasi | Menyediakan likuiditas swap dalam kisaran harga yang dipilih | Biaya yang diperoleh saat posisi aktif | Posisi di luar kisaran, manajemen aktif, kerugian sementara |
| Kolam berbobot atau multi-aset | Memegang dan memperdagangkan aset dalam bobot yang dipilih | Biaya perdagangan | Paparan rebalancing, risiko token, kerugian sementara |
| Kolam pinjaman | Menawarkan aset kepada peminjam | Bunga peminjam dan insentif yang mungkin | Utang buruk, kegagalan oracle, desain likuidasi, risiko pemanfaatan dan penarikan |
Kolam staking berbeda. Ini menggabungkan aset untuk validasi blockchain dan mendistribusikan hadiah staking. Beberapa layanan staking mengeluarkan token staking likuid yang kemudian dapat digunakan dalam DeFi, tetapi itu tidak mengubah staking itu sendiri menjadi kolam likuiditas AMM. Dokumentasi Ethereum sendiri membuat perbedaan ini dan mencatat bahwa staking terpusat disediakan oleh pihak ketiga daripada secara asli oleh protokol.
Bagaimana cara kerja pool likuiditas AMM
Pembuat pasar otomatis, atau AMM, tidak menunggu pembeli dan penjual untuk mengajukan pesanan yang cocok.
Sebagai gantinya, seorang trader menukar terhadap aset yang sudah dimiliki oleh kontrak pintar. Aturan matematis menentukan seberapa banyak token output yang dirilis oleh pool.
Sebuah buku pesanan berfungsi secara berbeda. Ini mengatur tawaran dan permintaan berdasarkan harga dan mencocokkannya dengan pesanan yang masuk.
Model AMM yang paling dikenal adalah rumus produk konstan:
x × y = k
Di mana:
xadalah cadangan token A;yadalah cadangan token B;kadalah invariant kolam.
Jika seorang trader menambahkan lebih banyak token B, kolam akan melepaskan beberapa token A. Token A menjadi lebih langka di dalam kolam, sehingga harga yang dikutip meningkat.
Kolam tidak mengetahui harga pasar yang adil. Ia menerapkan rumusnya pada cadangan yang dimilikinya. Pedagang arbitrase membandingkan harga tersebut dengan pasar lainnya dan melakukan perdagangan ketika perbedaan tersebut menutupi biaya mereka. Perdagangan tersebut mengubah rasio cadangan.
Penjelasan Uniswap tentang kolam likuiditas menggunakan model produk konstan ini. Protokol lain mungkin menggunakan invarians, bobot, rentang, logika biaya, atau aturan kustom yang berbeda.
Contoh pertukaran dengan angka nyata
Ambil kolam ETH/USDC kecil agar aritmetika tetap terlihat. Itu berisi:
- 10 ETH
- 20.000 USDC
Harga awal kolam adalah 2.000 USDC per ETH. Produk konstan adalah:
10 × 20.000 = 200.000
Sekarang seorang trader menukarkan 2.000 USDC untuk ETH. Anggaplah pool mengenakan biaya 0,30%.
Biaya adalah:
2.000 × 0,30% = 6 USDC
Itu meninggalkan input yang efektif sebesar:
2.000 − 6 = 1.994 USDC
AMM menghitung cadangan ETH yang baru:
200.000 ÷ (20.000 + 1.994) = 9.093389 ETH
Pedagang menerima:
10 − 9.093389 = 0.906611 ETH
Harga eksekusi rata-rata adalah:
2.000 ÷ 0.906611 = 2.206,02 USDC per ETH
Pedagang membayar rata-rata 2.206,02 USDC per ETH meskipun kolam dimulai pada 2.000. Pesanan mendorong harga rata-ratanya sendiri saat mengubah cadangan. Itu adalah dampak harga. Seluruh 2.000 USDC masuk ke kolam, termasuk biaya 6 USDC, sehingga kolam berakhir dengan sekitar:
- 9.093389 ETH
- 22.000 USDC
What changes when 2,000 USDC enters the pool
The AMM releases ETH according to its reserve formula. A 0.30% fee leaves 1,994 USDC as the effective swap input.
Fee: 2,000 × 0.30% = 6 USDC
Effective input: 2,000 − 6 = 1,994 USDC
New ETH reserve: 200,000 ÷ 21,994 = 9.093389 ETH
Simplified constant-product example. It excludes network costs, routing across other pools, MEV, and protocol-specific fee deductions.
Sebuah kolam tidak dapat menawarkan harga yang sama untuk setiap ukuran perdagangan. Swap yang lebih kecil akan memindahkan cadangan ini lebih sedikit. Yang lebih besar akan menerima harga rata-rata yang lebih buruk. Dengan likuiditas yang lebih dalam, pesanan 2.000 USDC yang sama akan memiliki dampak harga yang lebih sedikit.
Dari mana asal pengembalian penyedia likuiditas
Saya memisahkan pengembalian LP menjadi tiga kategori. Mencampurkannya membuat APR terlihat lebih stabil daripada yang sebenarnya.
Biaya perdagangan.
Para trader membayar biaya saat mereka melakukan pertukaran. Protokol mendistribusikan sebagian atau seluruh biaya tersebut kepada penyedia likuiditas yang memenuhi syarat sesuai dengan aturannya.
Misalkan sebuah kolam memproses $5 juta dari volume harian, mengenakan biaya 0,30%, dan tidak memiliki pemotongan protokol dalam contoh yang disederhanakan ini:
$5,000,000 × 0,30% = $15,000 dalam biaya harian
Jika posisi saya mewakili 2% dari likuiditas yang memenuhi syarat untuk mendapatkan biaya tersebut sepanjang hari:
$15,000 × 2% = $300
Itu adalah pendapatan biaya kotor, bukan laba bersih. Bagian saya mungkin berubah, posisi saya mungkin keluar dari jangkauan, volume mungkin turun, dan aset mungkin bergerak melawan posisi.
Bunga peminjam.
Dalam kolam pinjaman, peminjam membayar bunga untuk mengakses aset yang disuplai. Tarif biasanya berubah seiring dengan penggunaan.
Ketika lebih banyak aset dipinjam, tingkat pasokan mungkin naik untuk menarik simpanan dan mendorong pembayaran kembali. Ketika banyak dari pool tidak terpakai, tingkatnya mungkin turun. Aave menjelaskan mekanisme berbasis pemanfaatan ini dalam dokumentasi V3.
Penarikan juga tergantung pada likuiditas yang tersedia. Seorang pemasok tidak dapat menganggap bahwa setiap token yang disetorkan segera tersedia jika sebagian besar dari pool saat ini dipinjam.
Insentif token.
Protokol terkadang mendistribusikan token tata kelola atau hadiah untuk menarik likuiditas.
Saya menganggap ini sebagai pengembalian terpisah karena memiliki sumber yang terpisah. Biaya swap berasal dari aktivitas perdagangan. Bunga berasal dari peminjam. Insentif token sering kali berasal dari emisi.
APR insentif yang tinggi dapat turun karena tiga alasan sekaligus:
- lebih banyak modal masuk dan membagi hadiah di antara lebih banyak peserta;
- jadwal emisi berubah;
- token hadiah kehilangan nilai.
Ketika sebagian besar hasil yang ditampilkan berasal dari insentif daripada aktivitas ekonomi, saya tidak memproyeksikannya jauh ke depan.
Apa yang sebenarnya diwakili oleh token LP
Beberapa protokol mengeluarkan token LP yang dapat diperdagangkan yang mewakili klaim proporsional atas aset kolam. Protokol peminjaman dapat mengeluarkan token tanda terima, seperti aToken milik Aave.
Posisi likuiditas terkonsentrasi dapat berfungsi dengan cara yang berbeda. Posisi tersebut memiliki rentang, riwayat biaya, dan komposisi asetnya sendiri, sehingga dapat direpresentasikan oleh NFT atau dilacak melalui sistem manajemen posisi lainnya.
Token LP tidak secara otomatis memberikan hak suara. Pengelolaan biasanya tergantung pada token pengelolaan terpisah dan aturan pemungutan suara protokol.
Sebelum melakukan deposit, saya memeriksa apa yang diwakili oleh token posisi:
- Aset apa yang dapat ditebusnya?
- Apakah itu termasuk biaya yang terakumulasi?
- Apakah itu dapat dialihkan atau digunakan sebagai jaminan?
- Apakah penebusan selalu tersedia?
- Apakah protokol lain mendapatkan kendali jika saya mempertaruhkan token posisi di tempat lain?
Jika saya mendepositokan token LP ke dalam ladang hasil, saya telah menambahkan kontrak pintar lain dan tempat lain di mana posisi dapat gagal.
Kerugian sementara dengan contoh yang telah dikerjakan
Kerugian sementara adalah perbedaan antara:
- nilai dari posisi likuiditas AMM; dan
- nilai dari sekadar mempertahankan aset yang awalnya disetorkan.
Ini adalah perbandingan, bukan biaya terpisah yang dikenakan oleh protokol.
Kembali ke kolam dengan 10 ETH dan 20.000 USDC. Posisi dimulai pada $40.000 ketika ETH bernilai $2.000.
Sekarang anggap ETH naik menjadi $4,000 di tempat lain. Pedagang arbitrase membeli ETH dari pool yang lebih murah dan menambahkan USDC hingga rasio cadangannya mencerminkan harga pasar yang baru.
Dengan mengabaikan biaya untuk perhitungan ini, kolam produk konstan menetap di dekat:
- 7.0711 ETH
- 28.284,27 USDC
Posisi LP bernilai:
7.0711 × $4,000 + $28,284.27 = $56,568.54
Jika aset asli tetap berada di dompet:
10 × $4,000 + $20,000 = $60,000
Perbedaannya adalah:
$56,568.54 − $60,000 = −$3,431.46
Relative terhadap holding, itu kira-kira −5.72% sebelum biaya yang diperoleh.
ETH doubles: LP position versus holding
Both positions start with the same assets. The comparison isolates the effect of AMM rebalancing and excludes fees.
Keep the assets
Remain in the AMM pool
Full-range 50/50 constant-product example. Concentrated, weighted, stable-swap, and lending pools behave differently.
Untuk kolam produk konstan 50/50 dengan rentang penuh, rumus standarnya adalah:
Kerugian sementara = 2 × √r ÷ (1 + r) − 1
Di sini, r adalah harga baru dibagi dengan harga asli.
| Perubahan harga | LP penurunan kinerja dibandingkan holding |
|---|---|
| 1.25× | −0.62% |
| 1.50× | −2.02% |
| 2.00× | −5.72% |
| 3.00× | −13.40% |
| 5.00× | −25.46% |
Jangan bawa rumus ini ke likuiditas terkonsentrasi, tertimbang, pertukaran stabil, atau kolam pinjaman. Setiap desain menciptakan eksposur yang berbeda.
Kata “sementara” juga menyebabkan kebingungan. Perbedaannya mungkin menyusut jika harga relatif kembali. Tetapi jika saya menarik diri sementara itu ada, saya menyadari hasilnya. Biaya mungkin mengimbangi, tetapi mereka tidak menghapusnya berdasarkan definisi.
Jenis-jenis utama kolam swap
Kolam produk-konstan dengan jangkauan penuh. Likuiditas tersedia di seluruh rentang harga yang sangat luas. Model ini sederhana dan memerlukan sedikit pemeliharaan, tetapi sebagian besar modal mungkin berada jauh dari harga pasar saat ini.
Kolam likuiditas terkonsentrasi. LP memilih kisaran harga. Modal di dalam kisaran tersebut dapat menghasilkan lebih banyak biaya per dolar karena terkonsentrasi dekat pasar.
Namun, posisi berhenti menghasilkan biaya swap ketika harga bergerak di luar kisaran aktifnya. Itu juga bisa sepenuhnya terdiri dari satu token. Likuiditas terpusat tidak secara otomatis merupakan versi dengan imbal hasil lebih tinggi dari kolam penuh. Ini menukar efisiensi modal untuk rentang dan risiko manajemen.
Kolam stable-swap. Kolam ini dirancang untuk aset yang diharapkan diperdagangkan saling dekat, seperti dua stablecoin yang terhubung dengan dolar atau bentuk aset yang sangat terkait satu sama lain.
Kurva harga mereka dapat mendukung dampak harga yang lebih rendah dekat dengan hubungan target. Bahaya utama adalah depeg. Sebuah kolam dapat mengakumulasi aset yang lebih lemah sementara pedagang arbitrase menghapus yang lebih kuat.
Kolam aset berbobot dan multi-aset. Kolam ini dapat menampung lebih dari dua aset atau menggunakan bobot selain 50/50.
Bobot membentuk bagaimana kolam menyeimbangkan kembali dan seberapa banyak eksposur yang dimiliki LP terhadap setiap aset. Mereka tidak menghilangkan risiko token atau menjamin diversifikasi.
Risiko yang saya periksa sebelum memberikan likuiditas
Aset dan kontrak
Kontrak kolam dapat berfungsi persis seperti yang dirancang sementara satu token runtuh. Hasil yang tinggi tidak mengimbangi aset yang tidak dapat pulih atau ditebus.
Saya memverifikasi alamat kontrak token, struktur penerbit, mekanisme penebusan, kontrol pasokan, dan likuiditas di luar kolam.
Sebuah audit mengurangi ketidakpastian. Itu tidak membuktikan bahwa sebuah kontrak aman.
Saya memeriksa apakah kontrak dapat ditingkatkan, siapa yang mengontrol peningkatan, apakah ada penguncian waktu, apakah ada jeda darurat, dan berapa banyak nilai yang telah ditangani oleh kode yang sama seiring waktu.
Risiko eksekusi dan jangkauan
Likuiditas rendah membuat pertukaran lebih mudah untuk dipindahkan. Ini dapat mengekspos pedagang pada dampak harga yang besar dan menciptakan peluang untuk serangan sandwich atau bentuk pengurutan transaksi lainnya.
LP mungkin menerima biaya dari volume ini, tetapi eksekusi yang merugikan tidak menciptakan pasar yang sehat dengan sendirinya.
Likuiditas terpusat menghasilkan biaya hanya saat pasar berada di dalam rentang yang dipilih. Rentang yang sempit dapat terlihat produktif selama pengujian kembali dan kemudian berhenti menghasilkan setelah satu pergerakan tajam.
Posisi tersebut mungkin memerlukan penyeimbangan kembali, biaya jaringan baru, dan keputusan mengenai token yang terakumulasi di sisi yang kalah dari rentang.
Risiko pinjaman dan oracle
Dalam kumpulan pinjaman, harga yang salah atau dimanipulasi dapat memicu likuidasi yang buruk atau meninggalkan protokol dengan utang yang tidak lagi ditutupi oleh jaminan.
Saya ingin tahu oracle mana yang digunakan oleh protokol, bagaimana cara menangani harga yang tidak lagi valid, dan apa yang terjadi ketika likuidator tidak dapat bertindak cukup cepat. Saya juga memeriksa berapa banyak aset yang disuplai yang sudah dipinjam. Tingkat pemanfaatan yang tinggi dapat meningkatkan bunga, tetapi juga dapat membuat penarikan cepat menjadi lebih sulit.
Tata Kelola, Jaringan, dan Risiko Keluar
Sebuah protokol dapat mengurangi emisi atau mengubah distribusi biaya. Suara tata kelola dapat mengubah ekonomi kolam. Pemegang token besar, delegasi, atau kunci admin mungkin memiliki kontrol praktis yang lebih besar daripada yang disarankan oleh kata “desentralisasi”.
Protokol yang sama di rantai lain tidak memiliki profil risiko yang sama. Jembatan, urutan, validator, infrastruktur RPC, dan kemacetan jaringan semuanya dapat mempengaruhi akses ke posisi tersebut.
Kecairan AMM sering kali dapat ditarik kembali melalui kontrak, tetapi ini masih bergantung pada fungsi kontrak dan aset dasar yang tetap dapat dipindahkan.
Pool pinjaman juga memerlukan likuiditas yang cukup tidak terpinjam. Posisi LP yang dipertaruhkan atau ditanam mungkin memiliki langkah penarikan tambahan, penundaan, penguncian, atau ketergantungan pihak ketiga.
Bagaimana saya mengevaluasi kolam likuiditas
Saya menggunakan urutan yang sama setiap kali.
- Identifikasi mekanisme yang tepat. AMM, peminjaman, pertukaran stabil, likuiditas terkonsentrasi, atau sesuatu yang lain.
- Cari sumber pengembalian. Biaya, bunga peminjam, emisi token, atau campuran.
- Verifikasi aset. Alamat kontrak, penerbit, hak penebusan, likuiditas pasar, dan ketergantungan harga.
- Baca aturan biaya. Tingkatan biaya, pembagian protokol, persyaratan rentang aktif, dan proses pengumpulan.
- Bandingkan volume dengan likuiditas. TVL saja tidak menghasilkan biaya. Volume tanpa kedalaman yang cukup dapat menghasilkan eksekusi yang buruk.
- Tekankan hubungan aset. Saya memodelkan depeg dan pergerakan harga sebesar 1,5×, 2×, dan 3×.
- Periksa titik kontrol. Kunci admin, peningkatan, hak jeda, desain orakel, tata kelola, dan ketergantungan jembatan.
- Periksa kondisi keluar. Likuiditas yang tersedia, penutupan, keterlambatan penarikan, biaya jaringan, dan token apa yang akan saya terima.
- Pisahkan hasil kotor dari hasil bersih. Saya memasukkan biaya yang diperoleh, insentif token, kerugian sementara, gas, dan P&L aset yang direalisasikan.
- Kurangi setoran pertama. Transaksi kecil menguji dompet, jaringan, kontrak, akuntansi, dan jalur penarikan.
Saya tidak mengandalkan APR yang ditampilkan untuk menjawab pertanyaan-pertanyaan ini.
Apa yang tidak diberitahukan APR kepada saya
Kolam likuiditas bukanlah rekening tabungan dengan suku bunga variabel. Ia memiliki tugas tertentu, dan orang-orang yang mendanainya mengambil risiko yang terkait dengan tugas tersebut.
APR tidak akan memberi tahu saya token apa yang akan saya pegang setelah pergerakan harga besar. Itu tidak akan memberi tahu saya apakah pool pinjaman memiliki cukup likuiditas bebas untuk penarikan. Dan itu tidak akan memberi tahu saya berapa banyak dari pengembalian yang berasal dari biaya daripada emisi token.
Jika saya tidak bisa menjelaskan sumber pengembalian dan jalur keluar dengan kata-kata yang sederhana, saya akan membiarkan kolam itu sendiri.
