Ketika seseorang menunjukkan kepada saya sebuah kolam likuiditas yang membayar 40% APR, saya tidak mulai dengan persentasenya. Saya bertanya apa yang dilakukan kolam tersebut dan siapa yang membayar pengembaliannya.
Jika trader membayar biaya swap, pengembaliannya tergantung pada volume dan bagian saya dari likuiditas aktif. Jika peminjam membayar bunga, itu tergantung pada permintaan untuk pinjaman. Jika sebagian besar hasil berasal dari token hadiah yang baru diterbitkan, APR yang dikutip mungkin turun seiring dengan harga token.
Persentase adalah angka terakhir yang saya perhatikan, bukan yang pertama.
Apa itu kolam likuiditas?
Kolam likuiditas adalah cadangan aset kripto yang dapat digunakan oleh protokol untuk tujuan tertentu.
Di bursa terdesentralisasi, kolam menampung token yang dapat diperdagangkan oleh para trader. Dalam protokol peminjaman, ia menyediakan aset yang dapat dipinjam oleh pengguna lain. Kontrak pintar mencatat setoran, menerapkan aturan protokol, dan menghitung apa yang dimiliki setiap peserta.
Istilah yang sama digunakan untuk beberapa mekanisme:
| Kolam | Apa yang dilakukan aset | Sumber utama pengembalian | Risiko utama |
|---|---|---|---|
| Kolam pertukaran AMM | Menyediakan token untuk pertukaran terdesentralisasi | Biaya perdagangan | Kehilangan sementara, risiko token, dampak harga, risiko kontrak pintar |
| Kolam pertukaran stabil | Menukar aset yang diharapkan tetap dekat dalam harga | Biaya perdagangan dan kemungkinan insentif | Risiko pemisahan, risiko kontrak, ketidakseimbangan |
| Kolam likuiditas terkonsentrasi | Menyediakan likuiditas pertukaran di dalam rentang harga yang dipilih | Biaya yang diperoleh saat posisi aktif | Posisi di luar rentang, manajemen aktif, kehilangan sementara |
| Kolam berbobot atau multi-aset | Memegang dan memperdagangkan aset dengan bobot yang dipilih | Biaya perdagangan | Eksposur penyeimbangan ulang, risiko token, kehilangan sementara |
| Kolam peminjaman | Menyuplai aset kepada peminjam | Bunga peminjam dan kemungkinan insentif | Utang buruk, kegagalan oracle, desain likuidasi, risiko pemanfaatan dan penarikan |
Kolam staking berbeda. Ini menggabungkan aset untuk validasi blockchain dan mendistribusikan imbalan staking. Beberapa layanan staking menerbitkan token staking likuid yang dapat digunakan di DeFi, tetapi itu tidak mengubah staking itu sendiri menjadi kolam likuiditas AMM. Dokumentasi Ethereum sendiri membuat perbedaan ini dan mencatat bahwa staking terpusat disediakan oleh pihak ketiga daripada secara asli oleh protokol.
Bagaimana cara kerja kolam likuiditas AMM
Pembuat pasar otomatis, atau AMM, tidak menunggu pembeli dan penjual untuk mengajukan pesanan yang sesuai.
Sebagai gantinya, seorang trader menukar terhadap aset yang sudah dimiliki oleh kontrak pintar. Aturan matematis menentukan berapa banyak token keluaran yang dirilis oleh pool.
Sebuah buku pesanan bekerja secara berbeda. Ini mengatur tawaran dan permintaan berdasarkan harga dan mencocokkannya dengan pesanan yang masuk.
Model AMM yang paling dikenal adalah rumus produk konstan:
x × y = k
Di mana:
xadalah cadangan token A;yadalah cadangan token B;kadalah invariant kolam.
Jika seorang trader menambahkan lebih banyak token B, kolam akan melepaskan beberapa token A. Token A menjadi lebih langka di dalam kolam, sehingga harga yang dikutip meningkat.
Kolam tidak tahu harga pasar yang adil. Ia menerapkan rumusnya pada cadangan yang dimilikinya. Trader arbitrase membandingkan harga tersebut dengan pasar lainnya dan berdagang ketika selisihnya menutupi biaya mereka. Perdagangan tersebut mengubah rasio cadangan.
Penjelasan Uniswap tentang kumpulan likuiditas menggunakan model produk konstan ini. Protokol lain mungkin menggunakan invariant, bobot, rentang, logika biaya, atau aturan kustom yang berbeda.
Contoh pertukaran dengan angka nyata
Ambil kolam kecil ETH/USDC agar aritmatika tetap terlihat. Ini berisi:
- 10 ETH
- 20.000 USDC
Harga awal kolam adalah 2.000 USDC per ETH. Produk konstan nya adalah:
10 × 20.000 = 200.000
Sekarang seorang trader menukarkan 2.000 USDC untuk ETH. Anggaplah pool mengenakan biaya 0,30%.
Biayanya adalah:
2.000 × 0,30% = 6 USDC
Itu menyisakan input yang efektif sebesar:
2.000 − 6 = 1.994 USDC
AMM menghitung cadangan ETH yang baru:
200.000 ÷ (20.000 + 1.994) = 9,093389 ETH
Pedagang menerima:
10 − 9.093389 = 0.906611 ETH
Harga eksekusi rata-rata adalah:
2,000 ÷ 0.906611 = 2,206.02 USDC per ETH
Pedagang membayar rata-rata 2.206,02 USDC per ETH meskipun kolam dimulai pada 2.000. Pesanan itu mendorong harga rata-ratanya sendiri saat mengubah cadangan. Itu adalah dampak harga. Seluruh 2.000 USDC masuk ke kolam, termasuk biaya 6 USDC, jadi kolam berakhir dengan sekitar:
- 9.093389 ETH
- 22.000 USDC
Apa yang berubah ketika 2.000 USDC masuk ke dalam pool
AMM mengeluarkan ETH sesuai dengan rumus cadangannya. Biaya 0,30% meninggalkan 1.994 USDC sebagai input pertukaran yang efektif.
Biaya: 2.000 × 0,30% = 6 USDC
Input efektif: 2.000 − 6 = 1.994 USDC
Cadangan ETH baru: 200.000 ÷ 21.994 = 9,093389 ETH
Contoh produk tetap yang disederhanakan. Ini mengecualikan biaya jaringan, pengalihan antar kumpulan lainnya, MEV, dan pemotongan biaya spesifik protokol.
Sebuah kolam tidak dapat menawarkan harga yang sama untuk setiap ukuran perdagangan. Swap yang lebih kecil akan memindahkan cadangan ini lebih sedikit. Yang lebih besar akan menerima harga rata-rata yang lebih buruk. Dengan likuiditas yang lebih dalam, pesanan 2.000 USDC yang sama akan memiliki dampak harga yang lebih sedikit.
Dari mana asal pengembalian penyedia likuiditas
Saya memisahkan pengembalian LP menjadi tiga kategori. Menggabungkannya membuat APR terlihat lebih stabil daripada sebenarnya.
Biaya perdagangan.
Pedagang membayar biaya saat mereka menukar. Protokol mendistribusikan sebagian atau seluruh biaya tersebut kepada penyedia likuiditas yang memenuhi syarat sesuai dengan aturannya.
Misalkan sebuah kolam memproses $5 juta volume harian, mengenakan biaya 0,30%, dan tidak memiliki pemotongan protokol dalam contoh yang disederhanakan ini:
$5,000,000 × 0,30% = $15,000 dalam biaya harian
Jika posisi saya mewakili 2% dari likuiditas yang memenuhi syarat untuk mendapatkan biaya tersebut sepanjang hari:
$15,000 × 2% = $300
Itu adalah pendapatan biaya kotor, bukan laba bersih. Bagian saya mungkin berubah, posisi saya mungkin keluar dari rentang, volume mungkin turun, dan aset mungkin bergerak melawan posisi tersebut.
Bunga peminjam.
Dalam kolam pinjaman, peminjam membayar bunga untuk mengakses aset yang disuplai. Suku bunga biasanya berubah seiring dengan pemanfaatan.
Ketika lebih banyak aset dipinjam, suku bunga mungkin naik untuk menarik setoran dan mendorong pembayaran kembali. Ketika banyak dari kumpulan tidak terpakai, suku bunga mungkin turun. Aave menjelaskan mekanisme berbasis pemanfaatan ini dalam dokumentasi V3.
Penarikan juga tergantung pada likuiditas yang tersedia. Seorang pemasok tidak dapat menganggap bahwa setiap token yang disetorkan tersedia segera jika sebagian besar kolam saat ini dipinjam.
Insentif token.
Protokol terkadang mendistribusikan token tata kelola atau hadiah untuk menarik likuiditas.
Saya menganggap ini sebagai pengembalian terpisah karena memiliki sumber yang berbeda. Biaya swap berasal dari aktivitas perdagangan. Bunga berasal dari peminjam. Insentif token sering kali berasal dari emisi.
APR insentif yang tinggi dapat turun karena tiga alasan sekaligus:
- lebih banyak modal masuk dan membagi imbalan di antara lebih banyak peserta;
- jadwal emisi berubah;
- token hadiah kehilangan nilai.
Ketika sebagian besar hasil yang ditampilkan berasal dari insentif daripada aktivitas ekonomi, saya tidak meramalkannya jauh ke depan.
Apa yang sebenarnya diwakili oleh token LP
Beberapa protokol mengeluarkan token LP yang dapat diperdagangkan yang mewakili klaim proporsional atas aset kolam. Protokol peminjaman dapat mengeluarkan token tanda terima, seperti aTokens milik Aave.
Posisi likuiditas terkonsentrasi dapat berfungsi secara berbeda. Posisi tersebut memiliki rentang, riwayat biaya, dan komposisi asetnya sendiri, sehingga dapat diwakili oleh NFT atau dilacak melalui sistem manajemen posisi lainnya.
Token LP tidak secara otomatis memberikan hak suara dalam tata kelola. Tata kelola biasanya bergantung pada token tata kelola terpisah dan aturan pemungutan suara protokol.
Sebelum melakukan deposit, saya memeriksa apa yang diwakili oleh token posisi:
- Aset mana yang dapat ditebusnya?
- Apakah itu termasuk biaya yang terakumulasi?
- Apakah itu dapat dipindahkan atau digunakan sebagai jaminan?
- Apakah penebusan selalu tersedia?
- Apakah protokol lain mendapatkan kontrol jika saya mempertaruhkan token posisi di tempat lain?
Jika saya menyetor token LP ke dalam pertanian hasil, saya telah menambahkan kontrak pintar lain dan tempat lain di mana posisi dapat gagal.
Kehilangan sementara dengan contoh yang dikerjakan
Kerugian impermanen adalah perbedaan antara:
- nilai dari posisi likuiditas AMM; dan
- nilai dari sekadar menyimpan aset yang awalnya disetor.
Ini adalah perbandingan, bukan biaya terpisah yang dikenakan oleh protokol.
Kembali ke kolam dengan 10 ETH dan 20.000 USDC. Posisi dimulai pada $40.000 ketika ETH bernilai $2.000.
Sekarang anggap ETH naik menjadi $4,000 di tempat lain. Trader arbitrase membeli ETH dari kolam yang lebih murah dan menambahkan USDC hingga rasio cadangannya mencerminkan harga pasar baru.
Mengabaikan biaya untuk perhitungan ini, kolam produk konstan menetap di dekat:
- 7.0711 ETH
- 28.284,27 USDC
Posisi LP bernilai:
7.0711 × $4,000 + $28,284.27 = $56,568.54
Jika aset asli tetap berada di dompet:
10 × $4.000 + $20.000 = $60.000
Perbedaannya adalah:
$56,568.54 − $60,000 = −$3,431.46
Sehubungan dengan holding, itu sekitar −5,72% sebelum biaya yang diperoleh.
ETH menggandakan: Posisi LP versus menyimpan
Kedua posisi dimulai dengan aset yang sama. Perbandingan ini mengisolasi efek penyeimbangan AMM dan mengecualikan biaya.
Pertahankan aset
Tetap di kolam AMM
Contoh produk konstan 50/50 dengan rentang penuh. Kolam yang terkonsentrasi, berbobot, swap stabil, dan pinjaman berperilaku berbeda.
Untuk kolam produk konstan 50/50 yang lengkap, rumus standarnya adalah:
Kerugian sementara = 2 × √r ÷ (1 + r) − 1
Di sini, r adalah harga baru dibagi dengan harga asli.
| Perubahan harga | Performa LP dibandingkan dengan holding |
|---|---|
| 1.25× | −0.62% |
| 1.50× | −2.02% |
| 2.00× | −5.72% |
| 3.00× | −13.40% |
| 5.00× | −25.46% |
Jangan bawa rumus ini ke likuiditas terkonsentrasi, pertukaran stabil berbobot, atau kolam pinjaman. Setiap desain menciptakan eksposur yang berbeda.
Kata “sementara” juga menyebabkan kebingungan. Perbedaan mungkin menyusut jika harga relatif kembali. Tetapi jika saya menarik diri saat itu ada, saya menyadari hasilnya. Biaya mungkin mengimbangi, tetapi mereka tidak menghapusnya menurut definisi.
Jenis utama kolam swap
Kolam produk-konstan rentang penuh. Likuiditas tersedia di seluruh rentang harga yang sangat luas. Model ini sederhana dan memerlukan sedikit pemeliharaan, tetapi banyak modal mungkin berada jauh dari harga pasar saat ini.
Kolam likuiditas terkonsentrasi. LP memilih rentang harga. Modal di dalam rentang tersebut dapat menghasilkan lebih banyak biaya per dolar karena terkonsentrasi dekat pasar.
Namun, posisi tersebut berhenti mendapatkan biaya swap ketika harga bergerak di luar kisaran aktifnya. Ini juga dapat sepenuhnya terdiri dari satu token. Likuiditas terpusat bukanlah versi dengan imbal hasil lebih tinggi dari kolam penuh. Ini menukar efisiensi modal dengan risiko kisaran dan manajemen.
Kolam stabil-swap. Kolam ini dirancang untuk aset yang diharapkan diperdagangkan dekat satu sama lain, seperti dua stablecoin yang terhubung dengan dolar atau bentuk aset yang sangat terkait.
Kurva harga mereka dapat mendukung dampak harga yang lebih rendah dekat dengan hubungan target. Bahaya utama adalah depeg. Sebuah pool dapat mengakumulasi aset yang lebih lemah sementara trader arbitrase menghapus yang lebih kuat.
Kolam aset berbobot dan multi-aset. Kolam ini dapat menampung lebih dari dua aset atau menggunakan bobot selain 50/50.
Bobot membentuk cara kolam menyeimbangkan kembali dan seberapa banyak eksposur yang dimiliki LP terhadap setiap aset. Mereka tidak menghilangkan risiko token atau menjamin diversifikasi.
Risiko yang saya periksa sebelum memberikan likuiditas
Aset dan kontrak
Kontrak kolam dapat berfungsi persis seperti yang dirancang sementara satu token runtuh. Hasil tinggi tidak mengg补i aset yang tidak dapat pulih atau ditebus.
Saya memverifikasi alamat kontrak token, struktur penerbit, mekanisme penebusan, kontrol pasokan, dan likuiditas di luar kolam.
Sebuah audit mengurangi ketidakpastian. Itu tidak membuktikan bahwa kontrak itu aman.
Saya memeriksa apakah kontrak dapat diperbarui, siapa yang mengendalikan pembaruan, apakah ada penguncian waktu, apakah ada jeda darurat, dan seberapa banyak nilai yang telah ditangani oleh kode yang sama seiring berjalannya waktu.
Risiko eksekusi dan jangkauan
Kekurangan likuiditas membuat pertukaran lebih mudah dilakukan. Hal ini dapat mengekspos trader pada dampak harga yang besar dan menciptakan peluang untuk serangan sandwich atau bentuk pemesanan transaksi lainnya.
LP mungkin menerima biaya dari volume ini, tetapi eksekusi yang merugikan tidak menciptakan pasar yang sehat dengan sendirinya.
Likuiditas terpusat menghasilkan biaya hanya saat pasar berada di dalam rentang yang dipilih. Rentang yang sempit dapat terlihat produktif selama pengujian ulang dan kemudian berhenti menghasilkan setelah satu pergerakan tajam.
Posisi tersebut mungkin memerlukan penyeimbangan kembali, biaya jaringan baru, dan keputusan tentang token yang terakumulasi di sisi yang kalah dari kisaran tersebut.
Risiko pinjaman dan oracle
Dalam kolam pinjaman, harga yang salah atau dimanipulasi dapat memicu likuidasi yang buruk atau meninggalkan protokol dengan utang yang tidak lagi ditutupi oleh jaminan.
Saya ingin tahu oracle mana yang digunakan oleh protokol, bagaimana cara menangani harga yang sudah usang, dan apa yang terjadi ketika likuidator tidak dapat bertindak cukup cepat. Saya juga memeriksa seberapa banyak aset yang disuplai sudah dipinjam. Tingkat pemanfaatan yang tinggi dapat meningkatkan bunga, tetapi juga dapat membuat penarikan cepat menjadi lebih sulit.
Tata kelola, jaringan, dan risiko keluar
Protokol dapat mengurangi emisi atau mengubah distribusi biaya. Suara tata kelola dapat mengubah ekonomi kumpulan. Pemegang token besar, delegasi, atau kunci admin mungkin memiliki kontrol praktis yang lebih besar daripada yang diusulkan oleh kata “desentralisasi”.
Protokol yang sama di rantai lain tidak memiliki profil risiko yang sama. Jembatan, penyusun urutan, validator, infrastruktur RPC, dan kemacetan jaringan semuanya dapat mempengaruhi akses ke posisi tersebut.
Likuiditas AMM sering kali dapat ditukarkan melalui kontrak, tetapi ini tetap bergantung pada fungsinya dan aset yang mendasarinya tetap dapat ditransfer.
Pool peminjaman juga membutuhkan likuiditas yang cukup tidak dipinjam. Posisi LP yang dipertaruhkan atau ditanam mungkin memiliki langkah penarikan tambahan, penundaan, penguncian, atau ketergantungan pihak ketiga.
Bagaimana saya mengevaluasi kolam likuiditas
Saya menggunakan urutan yang sama setiap kali.
- Identifikasi mekanisme yang tepat. AMM, peminjaman, stable-swap, likuiditas terpusat, atau sesuatu yang lain.
- Temukan sumber pengembalian. Biaya, bunga peminjam, emisi token, atau campuran.
- Verifikasi aset. Alamat kontrak, penerbit, hak penebusan, likuiditas pasar, dan ketergantungan harga.
- Baca aturan biaya. Tingkat biaya, pembagian protokol, persyaratan rentang aktif, dan proses pengumpulan.
- Bandingkan volume dengan likuiditas. TVL saja tidak menghasilkan biaya. Volume tanpa kedalaman yang cukup dapat menghasilkan eksekusi yang buruk.
- Tekankan hubungan aset. Saya memodelkan depeg dan pergerakan harga sebesar 1,5×, 2×, dan 3×.
- Periksa titik kontrol. Kunci admin, pembaruan, hak jeda, desain orakel, tata kelola, dan ketergantungan jembatan.
- Periksa kondisi keluar. Likuiditas yang tersedia, periode kunci, penundaan penarikan, biaya jaringan, dan token apa yang akan saya terima.
- Pisahkan hasil kotor dari hasil bersih. Saya menyertakan biaya yang diperoleh, insentif token, kerugian sementara, gas, dan P&L aset yang direalisasikan.
- Kurangi setoran pertama. Transaksi kecil menguji dompet, jaringan, kontrak, akuntansi, dan jalur penarikan.
Saya tidak mengandalkan APR yang ditampilkan untuk menjawab pertanyaan-pertanyaan ini.
Apa yang tidak告知 saya tentang APR
Kolam likuiditas bukanlah rekening tabungan dengan suku bunga variabel. Ia melakukan pekerjaan tertentu, dan orang-orang yang membiayainya mengambil risiko yang terkait dengan pekerjaan itu.
APR tidak akan memberi tahu saya token apa yang akan saya pegang setelah pergerakan harga besar. Itu tidak akan memberi tahu saya apakah kolam pinjaman memiliki likuiditas bebas yang cukup untuk penarikan. Dan itu tidak akan memberi tahu saya seberapa banyak dari imbalan berasal dari biaya daripada emisi token.
Jika saya tidak dapat menjelaskan sumber pengembalian dan jalur keluar dengan kata-kata yang sederhana, saya biarkan kolam itu sendiri.
